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（以下内容从华宝证券《金融工程专题报告：主动暴露的得与失—从Barra框架到私募指增因子分析方法》研报附件原文摘录）　　投资要点：

　　对于私募指数增强产品来说，指数本身的风险是一种被动的且必需的暴露，因此风险因子对指数的主动暴露成为了一种调节工具，一方面对应着选股模型的能力特点，一方面也掺杂着私募机构的主观判断。本文针对私募指数增强产品的策略流程，设计了一套相应的风险因子暴露分析方法，在数据匮乏的情况下取得了良好的效果，打开了从风险暴露的角度构造因子对私募指数增强产品进行分析的道路。

　　在敞口暴露因子的分析过程中，本文发现总体上大的风格敞口暴露和小的行业敞口暴露会导致指数增强产品较差的收益表现。这说明在带有主观色彩的风格因子控制中，过度放大敞口会侵蚀产品的净值；在相对统一的行业因子控制中，过严的敞口约束会削弱收益的贝塔来源。

　　在敞口反转因子的分析过程中，本文发现沪深300指数增强产品的业绩延续性最强，业绩较差的产品无法通过风格和行业的敞口大幅调整来实现净值的追赶，反而会导致更差的结果，但是对中证500和中证1000来说没有明显差别。这与沪深300指数增强策略中基本面因子的比例更高有关。相比量价因子，不同私募基金在基本面因子上的挖掘效果差异较大，并且基本面因子需要依靠人工挖掘，更新迭代周期较慢，而量价因子的失效和迭代周期更快，敞口上的变化一定程度反映了策略的更新迭代。

　　在对风险轮动因子的分析中，本文得到了敞口反转因子中一致的结果。沪深300指数增强产品的业绩延续性更强，一部分原因表现在优秀的沪深300指数增强产品具有风格和行业的轮动能力，但是在中证500和中证1000的竞争格局中，这种优势不太明显。经过测试发现，在业绩统计筛选方法中加入风险轮动因子可以显著提升沪深300指数增强产品筛选组合的收益表现，其中加入风格轮动因子后组合年化超额收益从15.6%提升到了23.5%，超额最大回撤从6.2%下降到了5.5%。

　　风险提示：本报告主要采用数量化研究方法，可能存在模型设定偏差。